Prima dezbatere prezidențială din America, de joi, 27 iunie, nu a surprins doar prin momentele de „senior” ale lui Joe Biden sau prin minciunile lui Donald Trump, ci și prin lipsa de responsabilitate fiscal-bugetară de care cei doi candidați au dat dovadă. Faptul că America funcționează cu deficite bugetare istorice în afara unei crize, de 2-3 trilioane de dolari, a devenit o obișnuință în perioada post-Covid, dar ce pare că a surprins participanții la piețele financiare americane este faptul că niciunul dintre candidați sau partide nu ia în calcul o revenire la normal. Desigur, o revenire la normal, după euforia ultimilor ani, ar fi egală cu austeritatea.
Pur și simplu, cei doi candidați și cele două partide politice americane nu au niciun interes și nicio dorință să reducă deficitul bugetar. Acesta, cuplat cu nivelul actual al dobânzilor și al datoriei deja emise (aproape 35 trilioane de dolari, 120% din PIB-ul pe 2023), au ridicat cheltuielile anuale cu dobânzile ale SUA pe prima treaptă a categoriilor de cheltuieli bugetare: peste 1 trilion de dolari.
În ziua ce a urmat dezbaterii prezidențiale din SUA, piața americană de bonduri a fost scena unui veritabil măcel, dobânda pe 10 ani (US10Y) urcând de la 4,26% la 4,41% și apoi, în zilele următoare, la 4,5% – creșterea dobânzilor înseamnă scăderea prețului obligațiunilor. Dezbaterea prezidențială nu doar i-a majorat șansele lui Trump de a câștiga un al doilea mandat și ale republicanilor de a câștiga Congresul, dar a arătat că riscul pentru piața de obligațiuni este în continuare creșterea dobânzilor ca urmare a creșterii nevoilor de finanțare și implicit a emisiunilor de datorie ale Trezoreriei americane.
Un mandat secund pentru Trump ar fi problematic, în Europa, în mod special pentru periferia zonei euro. Majorarea deficitelor americane va pune presiune ascendentă pe toate dobânzile suverane din lume, în condițiile în care dobânzile suverane din SUA sunt referința globală, iar SUA va atrage din ce în ce mai mult capital.
Vești negative pentru țări ca România, Franța, Spania sau Italia, care au avut timp până acum să-și reducă deficitele bugetare, dar nu au făcut-o – Italia a avut în 2023 un deficit bugetar de 7% din PIB, iar România un deficit de 6,6% din PIB (deficit ESA, nemascat de amânările la plată realizate în final de an pentru coafarea execuției).
În plus, dacă luăm de bune propunerile economice ale candidatului Trump, atunci vom avea o îndepărtare și mai mare de ortodoxia economică neoliberală a ultimilor 40-50 de ani, adăugată peste cea post-2016, care a pornit actuala mișcare economică Make America Great Again (MAGA), mișcare continuată la nivel de politici economice inclusiv de administrația Biden care nu a eliminat tarifele vamale anti-China impuse de predecesorul său.
Cert este că propunerile lui Trump sunt un veritabil elixir pentru stagflație (stagnare economică + inflație).
Recent, într-o vizită în Congresul american, Trump le-a propus susținătorilor săi înlocuirea tuturor impozitelor pe venit din America exclusiv cu bani ce ar putea intra în SUA din ridicarea unui „zid vamal”. Totul pentru a extinde dincolo de 2025 unele din eliminările de taxe decise în 2017, primul său an de mandat, măsuri care sunt programate să expire în final de 2025.
Dacă Biden ar fi ales, unele măsuri probabil vor reintra în vigoare, în special taxe pe real-estate și pe venituri, destinate bogaților. Vorbim despre un impact adițional în deficite, pe 10 ani, ce s-ar ridica la 3,4 trilioane de dolari. Adăugând și zona corporațiilor, impactul ar fi de 4,6 trilioane de dolari pe încă 10 ani de la extindere.
Doar că Trump dorește finanțarea găurii prin tarife vamale. Iar tarifele nu doar încetinesc creșterea economică și lovesc în comerțul dintre țări (mereu apar măsuri de retorsiune și o încordare generală a condițiilor comerciale), dar împing în sus și inflația.
În plus, Trump vrea să stopeze imigrația către SUA și să deporteze imigranții neînregistrați, care țin totuși în frâu inflația prin faptul că reduc presiunea pe salarii, impulsionând câștigurile bogaților (acționarilor marilor firme listate) care îl susțin pe Trump.
Desigur, este greu de crezut că Trump va face tot ce spune că va face. Dar lucrând pe estimările actuale ale Congressional Budget Office (CBO), deci fără schimbări de politici, se prognozează că în 2040 cheltuielile sociale alături de cheltuielile cu dobânzile vor ajunge să fie mai mari decât suma totală a taxelor colectate.
Pentru 2052, estimările CBO sunt că aceste cheltuieli vor ajunge la un raport de 117% din taxe, cu un deficit bugetar de 11% la dobânzi de 4%.
Doar că la un deficit de 11% și un asemenea raport al cheltuielilor, dobânzile vor fi mai mari din cauza primei de risc. Asta înseamnă că cheltuielile sociale vor trebui reduse.
Sistemul financiar global motivează și premiază contractarea de datorie
Un motiv pentru care datoria globală continuă să crească este structura sistemului financiar global, care motivează și premiază contractarea de datorie.
În primul rând, să luăm avuția mondială. În finalul unui an 2022 în mare parte negativ pentru evoluția piețelor financiare, avuția mondială se situa, conform unor proiecții ale băncii elvețiene UBS, la 454 trilioane de dolari. Probabil ea este ceva mai mare, având în vedere evoluția burselor mondiale din 2023 și faptul că datoria globală este de peste 300 de trilioane, iar pentru creditor o datorie reprezintă un activ din moment ce datoria trebuie plătită. Desigur, o parte din acest stoc de datorie este deținută de băncile centrale, care au preluat pe bilanțul propriu anumite active – în SUA bilanțul Rezervei Federale (Fed) are o valoare de 7,5 trilioane de dolari, în timp ce banca centrală de la Tokyo deține aproape 60% din datoria publică a guvernului de la Tokyo.
Dar luând de bune datele UBS, undeva la 100 de trilioane de dolari sunt în zona de real-estate + commercial real-estate, 150 de trilioane sunt în piețele de acțiuni (capitalizarea relativă a piețelor globale de acțiuni) și restul în fonduri de piețe monetare, criptomonede, obiecte și metale de valoare și/sau obligațiuni de stat sau corporative – aceasta din urmă reprezintă o parte foarte mare din total.
După cum spune vorba, toată această avuție trebuie pusă, periodic, la treabă. O parte nu poate fi lichidizată rapid (real-estate sau obiecte de valoare de exemplu), dar piețele de acțiuni și anumite fonduri pot oferi rapid lichidități ce regulat sunt reinvestite în instrumente de datorie.
Banii noi creați din economia reală și cea financiară trebuie să intre undeva, iar mare parte din acești bani intră în piața americană. Cel mai des ori de acțiuni, ori de titluri de stat.
În condițiile în care piețele sunt în continuare inundate cu lichiditate și băncile centrale sunt gata să sară în ajutor pentru monetizarea datoriei și calmarea oricărei volatilități din piețe, guvernele multor țări, printre care și al României, consideră că pot întinde coarda deficitelor la nesfârșit.
Studiu de caz: Traiectoria datoriei Statelor Unite este nesustenabilă, în toate scenariile
În ciuda nevoii imense de capital, bani în piețe există. Când aceștia nu sunt disponibili și nu există cerere din partea investitorilor, băncile comerciale intervin pentru a acoperi nevoile de finanțare ale guvernelor. Un quid pro quo „antic și de demult”. Când până și băncile comerciale au probleme, intervin băncile centrale, care acționează ca lender of last resort datorită puterii de a emite monedă. În traducere liberă, ele devin creditori de ultimă instanță. Care preiau pe bilanțul propriu din activele investitorilor și ale băncilor pentru a crea noi rezerve monetare în sistemul financiar, cu care să poată fi cumpărate noi titluri de datorie, fie ele de stat sau corporative.
Toată această mașinărie financiară este extrem de relevantă din perspectiva credibilității (pe de o parte, creditele vechi sunt și vor fi plătite din împrumuturi noi, iar pe de altă parte banca centrală garantează efectiv solvabilitatea bilanțului guvernamental, în fața investitorilor) și a momentului când o criză chiar lovește economia. În mod normal, în asemenea momente când economia privată suferă, statul se împrumută pentru a o stimula prin consum public.
Un alt motiv structural pentru care nivelul datoriei tot crește ține de economia politică din multe țări. În majoritatea țărilor, îndatorarea pentru cheltuieli pe bunuri/active de folosință îndelungată (electrocasnice, autovehicule, imobiliare, etc.) vine natural. La fel de natural le vine unor politicieni să aducă bani „din viitor” pentru cheltuieli curente, ca să satisfacă nevoile electoratelor. Cheltuieli pentru care, altfel, nu ar exista în prezent bani, din cauza cumulului de posibilități monetare și economice din țara respectivă.
Așa se nasc deficitele bugetare, iar în țări ca Statele Unite Franța și România, care trăiesc de mai bine de 20 de ani cu deficite bugetare constante, aceste deficite devin normă. Mai mult, fără ele, „viața cetății” ar fi mult mai săracă, la propriu.
În Statele Unite, însă, îndatorarea are un impact tot mai mic în creșterea economică. Deși guvernul american nu a trecut încă de punctul de la care nu ar mai exista o portiță normală de întoarcere pe calea sustenabilității, perioada anilor următori este dificilă din perspectiva cheltuielilor cu dobânzile, care au depășit cum spuneam un trillion de dolari și au fost la un nivel de 14% în 2022.
Mai mult, la fiecare câțiva ani, în Congresul american are loc o dezbatere haioasă despre plafonul de datorie – cât are voie Administrația de la putere să se împrumute. Ambele partide discută despre responsabilitate și împing decizia până în ultimul moment din motivații politice, cu toate că riscă în acest fel să se decredibilizeze singură, în contextul în care se confruntă cu un veritabil munte de datorie – 35 trilioane de dolari –, un stoc de datorie ce reprezintă un potențial tsunami în perspectiva deceniilor următoare.
De ce? Pentru că, cu toate că Oficiul american pentru buget (CBO) subestimează întotdeauna valoarea nominală a deficitului, estimările sale arată că în 2040 cheltuielile sociale alături de cheltuielile cu dobânzile vor ajunge să fie mai mari decât suma totală a taxelor colectate. Pentru 2052, estimările sunt că aceste cheltuieli vor ajunge la un raport de 117% din taxe, cu un deficit bugetar de 11% la dobânzi de 4%. Doar că la un deficit de 11% și un asemenea raport al cheltuielilor, dobânzile vor fi mai mari din cauza primei de risc. Asta înseamnă că cheltuielile sociale vor trebui reduse.
Aceste deficite explică și faptul că economia americană nu a intrat în recesiune în ultimii ani, în ciuda dobânzilor aflate la maximele ultimelor două decenii. Deficitele sunt absolut necesare în cursa electorală americană, chiar dacă ele stimulează inflația și îi conturează un caracter structural care îi face pe 60% dintre americani să fie nemulțumiți de administrația Biden și de modul în care gestionează economia.
Paradoxal, la nivelul discursului politic, chiar inflația mare este folosită de politicieni pentru a solicita cheltuieli publice și mai mari.
Cât trebuie să crească taxele guvernul american pentru a continua în ritmul actual al cheltuielilor
Economiștii se uită mereu la un deficit bugetar din diferite considerente. Cel clasic este cât de mare este lipsa de bani la bugetul național. Semnificația ascunsă a acestui indicator, în engleză intitulat ceva mai potrivit „fiscal gap”, vizează un calcul relativ simplu, și anume cât trebuie guvernul să majoreze taxele, astăzi, ca să mențină nivelul de cheltuieli actual.
Acest indicator este acum în SUA la 7% din PIB. Asta înseamnă că, dacă un președinte american ar dori să rezolve problema dintr-un foc, fără să reducă cheltuielile guvernamentale, ar trebui să majoreze taxele cu 40% și să le mențină la nivelul respectiv. Sau să reducă cheltuielile cu 35% și, la fel, să le păstreze acolo. Problema este că ambele așa-numite soluții ar avea efecte negative asupra economiei și defapt ar duce la scăderea veniturilor bugetare.
Motivul pentru care Statele Unite își permit să se mențină pe traiectoria actuală, în ciuda lipsei unor reforme fiscale, este faptul că au drept de emisie pe dolar, moneda de rezervă internațională. Cu toate acestea, până și Trezoreria americană și-a dat seama că pune presiune pe piețe și a început să emită în special titluri pe termen scurt.
În prezent, guvernul american a ajuns în prezent să își acopere peste 70% din deficitul bugetar prin intermediul instrumentelor de datorie cu scadență scurtă (sub 1 an), care sunt mai lichide, nu blochează banii din piețe în instrumente pe termen lung și care nu lasă o piață vitală vulnerabilă la riscuri.
Totul pentru ca Administrația să se asigure că piețele merg strună până în alegeri, fără niciun fel de sughițuri. O politică în aparență responsabilă, dar în fapt iresponsabilă din moment ce deficitul crește la un nivel record doar din cauza anului electoral – în plus se stabilește și un precedent periculos.
Desigur, după alegerile din noiembrie, orice administrație va veni va fi forțată să mute emisiunile de datorie pe scadențele lungi, ceea ce ar putea conduce la probleme pentru piețele de capital în 2025 și la majorarea semnificativă a dobânzilor, în lipsa unor șocuri economico-financiare.
Dar, per total, odată cu încheierea acestui an electoral special pentru Statele Unite, America va încununa 4 ani de inflație peste țintă care, dublați de măsurile dorite a fi implementate de Donald Trump, aproape garantează o sădire a inflației în anticipațiile inflaționiste și în psihologia comportamentală a întregii Americi, cu efecte în întreaga lume.