Cu un deficit bugetar ce a depășit limita europeană de 3% din PIB încă din primele 4 luni ale anului, Guvernul Ciolacu aproape că a ajuns într-o situație dificilă. Atât băncile comerciale, cât și ceilalți investitori care finanțează gaura bugetară a României par interesați să împrumute executivul mai mult pe termen scurt. Cererea de titluri de stat pe termen mediu și lung a fost din nou foarte scăzută în aproape toată luna mai și doar spre finalul lunii s-a îmbunătățit, o tendință începută în luna aprilie, în timp ce la titlurile pe termen scurt a fost îmbulzeală.
Per total, cu excepția unui singur împrumut, prin obligațiuni cu scadența octombrie 2033, Guvernul a avut până în 29 mai, la emisiunile sale lunare de obligațiuni, un raport bid-to-cover mai mic de 1.5, care a permis împrumuturi doar puțin peste sumele din prospect. În general, un raport bid-to-cover pozitiv se situează de la 2 în sus, care face finanțarea găurii bugetare mai ușoară din moment ce Finanțele pot împrumuta mai mult.
Acest așa-numit raport bid-to-cover arată cât de multă cerere există pentru datoria unui guvern. Ulterior, în data de 30 mai, Ministerul de Finanțe a avut la ultimele două împrumuturi din lună o cerere ceva mai solidă, dar la dobânzi mai mari: de exemplu, prin obligațiuni scadente în februarie 2038, Guvernul a împrumutat 300 de milioane de lei, la o dobândă medie de 6,90%, cea mai mare din acest an, semnificativ peste cea de 6,60% stabilită la licitația similară din luna martie. Aceasta este cea mai lungă scadență de pe curba randamentelor în lei.
În comparație, la cele două împrumuturi prin certificate de trezorerie din luna mai, instrumente de datorie cu maturitate mai mică de 12 luni, Ministerul de Finanțe a avut un raport bid-to-cover mult peste media obișnuită. La ultima licitație de astfel de instrumente de finanțare pe termen scurt, din data de 23 mai, raportul bid-to-cover a fost 10: la un prospect inițial de 300 de milioane de lei, sumă dorită a fi împrumutată inițial de Finanțe, investitorii au înaintat 3,65 miliarde de lei, din care Guvernul a atras aproape 3,4 miliarde la o dobândă de 6,03%. Acest împrumut este scadent în 27 noiembrie 2024.
Pe toată luna mai, Guvernul a împrumutat 11,1 miliarde de lei. Împrumuturile din acest an au ajuns la 110 miliarde de lei, peste 60% din necesarul brut de finanțare
Situația arată că Guvernul a ajuns într-o situație un pic dificilă din cauza necesarului ridicat de finanțare și implicit a ofertei foarte mari, situație în care ori acceptă creșterea dobânzilor din piață, ori se mulțumește cu cererea scăzută pentru titlurile de stat vândute.
În piața bancară continuă să existe o cantitate amplă de lei, lichiditate „în exces” care cel puțin în aprilie s-a ridicat la aproape 50 de miliarde de lei.
În esență, nu doar cererea pentru titluri pe termen lung este scăzută, dar dobânzile din piața primară sunt în continuare la un nivel foarte ridicat, iar pe scadențele mai lungi sunt în special în creștere:
– pe scadența iulie 2034, Guvernul a atras în luna mai 518 milioane de lei la o dobândă medie de 6,79%, peste dobânzile de 6,63% și 6,54% de la împrumuturile de pe aceeași scadență din lunile aprilie, respectiv martie;
– pe scadența aprilie 2031, Guvernul a împrumutat de la bănci 460 milioane de lei la o dobândă de 6,69%, peste dobânda de 6,58% de la licitațiile din aprilie și martie;
– pe scadența aprilie 2030, Guvernul a atras în mai 664 milioane de lei la o dobândă de 6,58%, în apropiere de dobânzile de la licitațiile similare din aprilie și martie de 6,61% și 6,54%;
– pe scadența ianuarie 2026, Guvernul a împrumutat 1,33 miliarde de lei în luna mai, prin două împrumuturi, la dobânzi de 6,09% și 6,14%. În aprilie, Guvernul se împrumuta pe această scadență la o dobândă de 6,13%, iar în martie la 6,04%.
Guvernul a ieșit din nou pe piața internațională, pentru a treia oară în acest an. S-a împrumutat cu 3,2 miliarde de euro
Tendința de creștere a dobânzilor se oprise în mare parte din luna mai, în condițiile în care piața bancară anticipează că o scădere a inflației în lunile următoare va permite Băncii Naționale a României (BNR) să opereze, în luna iulie, o primă scădere a dobânzilor. Dobânzile au început însă să crească în finalul lunii, în sincron cu evoluțiile din piețele internaționale de bonduri.
Raportul de la INS privind inflația aferentă lunii mai, în cazul în care acesta va arăta o continuare a tendinței de scădere a ratei anuale de creștere a prețurilor de consum, ar putea fi momentul la care investitorii să revină puternic la cumpărare pe titlurile cu scadențe mai lungi.
Scăderea dobânzilor duce la o creștere a prețurilor obligațiunilor, în timp ce o creștere a dobânzilor scade valoarea unitară a obligațiunilor.
Expectativa investitorilor este probabil principala cauză pentru care cererea de titluri pe termen mediu și lung a fost scăzută, în ciuda lichidității ample din sistemul financiar, iar cea pentru titluri pe termen scurt mult mai ridicată.
Plasamentele în instrumente pe termen scurt prezintă mai puțin risc în mediul inflaționist incert actual și păstrează deschise anumite opțiuni în cazul în care incertitudinea se mai disipă. De altfel, de ce să îți asumi un risc plasând banii pe termen lung, când nu e foarte clar dacă vom avea într-adevăr o scădere a dobânzilor (adică o creștere a valorii obligațiunilor) datorată revenirii în țintă a inflației, încetinirii activității economice sau stagflație.
Toată această dinamică, cuplată cu necesarul de finanțare lunar foarte ridicat, forțează Guvernul să se împrumute din ce în ce mai mult prin certificate de trezorerie, care au o maturitate foarte scurtă.
Practic, prin împrumutul de 3,4 miliarde de lei pe 6 luni, scadent în 27 noiembrie 2024, Guvernul și-a adăugat încă pe atât la necesarul de finanțare din final de an.
Per total, situația cererii din piața primară, plata în avans a pensiilor pe luna mai (Guvernul a plătit în final de aprilie pensiile pe 2 luni) și lipsa intrării banilor europeni din PNRR, respectiv circa 2 miliarde de euro din care 1 miliard aferent cererii de plată transmise în final de 2023, au creat o conjunctură care a necesitat un nou împrumut extern.
Astfel, Guvernul s-a împrumutat din nou de pe piețele externe, de data aceasta cu 3,2 miliarde de euro, prin euro-obligațiuni cu scadența 8 ani și 13 ani, la dobânzi apropiate de cele din piața internă. Acestea s-au adăugat celor 4 miliarde de euro, respectiv 4 miliarde de dolari atrași de Ministerul de Finanțe de pe piețele externe în lunile ianuarie și februarie ale acestui an.
Economedia a scris anterior, aici, că un deficit umflat în acest an va însemna împrumuturi externe suplimentare față de cele două planificate inițial. Acum, cu 3 împrumuturi externe deja încheiate în acest an, Guvernul va mai ieși cel mai probabil doar o singură dată pe piețele externe, posibil chiar pe cea japoneză.
Analiștii spun că titlurile de stat în lei ale României oferă valoare, în condițiile acoperirii unei bune părți din necesarul de finanțare din acest an
Valentin Tătaru, economistul șef al ING Bank România, consideră că titlurile de stat în lei oferă o „valoare decentă” în condițiile în care, pe partea de ofertă a pieței, Ministerul de Finanțe și-a realizat deja o parte semnificativă din emisiunile programate pentru acest an, iar BNR ar putea să înceapă să taie dobânzile în curând.
„Nu vedem probleme pe partea de emisiune la acest moment. Evaluările s-au îmbunătățit semnificativ în favoarea titlurilor de stat în lei, în ultimele luni. Chiar dacă perspectiva macro și cea fiscală nu arată foarte bine (…), titlurile de stat în lei ar putea oferi o valoare decentă având în vedere existența unei șanse bune ca ciclul de tăiere a dobânzilor să înceapă și inflația să scadă mai încolo în acest an”, arată Tătaru.
Guvernul și-a acoperit puțin peste 60% din necesarul brut de finanțare, subestimat, din acest an
Per total, în luna mai, Guvernul a împrumutat de pe piața internă 11,1 miliarde, dublu față de programul lunar, fără a include sumele atrase prin cea de-a cincea ediție a programului Tezaur, dedicat populației care dorește să cumpere titluri de stat.
La acestea se adaugă echivalentul în lei a celor 3,2 miliarde de euro atrase din piețele externe, adică undeva la 15,92 miliarde de lei la cursul BNR.
Totalul pentru luna mai ajunge astfel la 27 miliarde de lei, în timp ce totalul pentru primele 5 luni din acest an a ajuns la 110 miliarde de lei, sume necesare pentru finanțarea deficitului bugetar și plății datoriei ajunse la scadență în acest an. (Mențiune: nu include anumite date, precum anumite împrumuturi de la populație sau instituții internaționale, deci împrumuturile ar putea fi chiar mai mari)
Procentual, asta înseamnă puțin peste 60% din necesarul brut de finanțare din acest an, care se ridică la o valoare record de 181 miliarde de lei, la deficitul bugetar sub-estimat de Guvern de 5% din PIB. Sumele se adaugă la cele aproape 20 de miliarde de lei atrase în final de 2023 ca prefinanțare pentru debutul de an și pentru reconsolidarea bufferului la dispoziția Guvernului.
